注：宏观大类和商品策略观点可能和品种观点不同

宏观大类及商品：两会靴子落地，后续弱复苏逻辑不改

策略摘要

商品期货：黑色建材、农产品（豆菜粕、玉米）谨慎偏多；贵金属、有色金属、原油链条商品中性；

股指期货：谨慎偏多。

核心观点

■   海外宏观展望

美国经济下行压力减缓，衰退预期短期证伪。一、月频数据中，美国经济预期有所回暖，衰退预期短期证伪；二、就业市场韧性持续彰显；三、通胀仍具有韧性。

欧盟经济改善不及美国。一、欧盟经济改善不及美国，2月制造业增速回落。二、通胀韧性高于美国。三、德国1月出口略超预期。

■   国内宏观展望

国内经济事实企稳回升。一、经济持续改善，1-2月经济数据企稳改善；二、出行相关高频数据明显改善；三、地产消费逐步恢复。综合而言，当前市场环境处于稳增长效果显现，经济下行压力减轻的格局中，未来国内经济有望继续企稳回升。

■   大类资产配置

一、美元指数短期反弹，拟合模型显示弱美元驱动因素有所反转。考虑到本轮美元指数短期反弹，需要关注前期计价过满的“抢跑”品种获利回吐。首先从相关性来看，若美元指数阶段反弹延续，贵金属、美债期货、有色、全球股指等前期受益资产将面临短期调整的风险。其次，我们再来复盘本轮弱美元下的主要品种价格/美元指数的弹性系数，进一步剔除基本面波动作参考；弹性系数负向排名靠前的包括白银（-2.2%）、黄金（-1.9%）、棉花（-1.67%）、纳指（-1.3%）、标普500（-1%）、铜（-0.95%）、富时100（-0.76%）。

二、两会靴子落地，警惕商品“卖事实”风险。A股：两会政策超预期的提振明显。近十年样本显示，在两会结束后整体股指随着时间推移，样本的平均涨跌幅持续上移，样本上涨概率也相对较高，其中中证500（IC）和中证1000（IM）表现最优。商品：两会期间存在“卖事实”风险。在两会期间，整体商品出现一定回调，其中前期受益的Wind焦煤钢矿和非金属建材、有色、化工均出现不同程度回调，但仅限于两会期间，属于短期“卖事实”风险。

三、关注国内“弱复苏”的配置机会。今年实现GDP目标并不难。考虑到去年的低基数，以及开年以来出行相关消费的迅速复苏，我们认为今年实现GDP目标并不难。我们预计今年出口增速将达到4%左右，消费增速达到6%左右，基建投资增速为10.5%左右，地产投资增速预计为0.2%左右。

从节奏上来看，预计基建投资二季度将逐渐发力，地产投资改善速度偏缓，全年出口预计仍偏弱，而全年消费将延续复苏，成为市场主要增量。国内宏观投资象限：一季度处于弱复苏阶段，二季度处于稳定回升阶段，保经济政策已逐步发力，两会后刺激力度或将有所前置和强化；下半年变量在于海外的需求下行风险。

■   航运：集运市场疲软未改，贸易量增加阶段性支撑干散货运价

■   商品：工业品即将重回去库阶段

从季节性来讲，再过两周左右时间，大部分工业品将结束一季度的季节性累库阶段，进入到真正考验需求改善的去库阶段。从前期累库进程来看，黑色建材链除玻璃以外大部分商品都处低库存；原油的累库进程超季节性；有色中的铜、铝尤其是锌累库速度低于季节性。在两会过后，重点关注各品种的去库进程，其中库存整体偏低，而消费又处于近7年中上水准的黑色建材基本面相对更有韧性。

二季度去库预期品种：铁矿、粗钢、橡胶>铜、铝；

二季度累库预期品种：玻璃、PP、甲醇。

■   股指：海外压力加剧，股指风险提升

■   3月关注事项

一、中国经济复苏进程；二、中国央行公开市场操作；三、美联储的政策预期。

■   风险

地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球冷冬（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；各国加码物价调控政策（商品下行风险）。

宏观月报：规避3月份的短期风险

策略摘要

新一届政府的开局之年，行稳才能致远。2024 年的美俄都面临着大选， 届时市场的不确定性仍然很高，国内2023年“5%”的增长目标意味着政策的“稳健”，为未来留下空间。

核心观点

■ 市场分析

宏观周期：全球宏观周期仍面临下行的风险。2 月全球宏观状态继续表现出中国重启之后的改善，全球制造业 PMI 重回 50 的荣枯线，同时改善的宏观也驱动通胀更具韧性，降低了货币政策转向的可能。宏观资产在美元指数（+2.8%）的反弹过程中经历了预期的一次修正，从黄金（-5.2%）、布油（-2.7%）到科创（-2.3%）、纳指（-1.1%）都面临不同程度的调整。

海外宏观：预计高利率将开始对债务进行测试。在美国通胀回落节奏放缓、俄乌冲突有扩大风险的情况下， 一方面市场继续抬升终点利率，另一方面美国的整体实际收益率曲线将抬升至正值，对债务需求的负面影响开始提升，重回盈利为王的时代。3 月需要特别关注欧日的货币政策收紧影响，市场的流动性压力预计增加。

中国宏观：关注短期流动性压力对市场的影响。2022 年信贷脉冲的回升驱动 2023 年经济复苏的方向，但是驱动经济更强的力量仍未可见。随着人事、机构调整的逐渐落地，关注3月在金融反腐下资金调整对于市场的流动性压力。

■ 策略

2023年宏观市场的交易将继续围绕“外围衰退，国内复苏”的逻辑，持续调整着宏观的预期。短期内随着美国衰退预期的阶段性证伪，宏观交易的钟摆将修复前期市场的过度乐观，继续关注美元实际利率的反弹对资产形成的压力。

■ 风险

经济数据短期波动风险， 金融风险释放缓慢的风险

股指期货：两会预期落地，关注后期政策兑现程度

策略摘要

国内经济继续修复，政府工作报告表示财政和货币政策将维持稳健，兑现市场稳增长预期，历史数据显示两会期间市场情绪谨慎，不改长期向好态势。北向资金流入放缓，内资仍有望带来增量资金，股指估值偏低，A股上行动能仍存，预计股指谨慎偏多，警惕海外流动性风险和地缘风险加大带来的压力。

核心观点

■ 市场分析

国内经济继续修复，最新PMI数据显示制造业、服务业明显改善。政府工作报告显示，2023年政策基调不变，坚持稳中求进，积极的财政政策加力提效，配合稳健、精准有力的货币政策，结合历史来看，两会期间市场情绪谨慎，但不影响长期向好态势。海外风险仍值得关注，美国通胀反复或导致美联储维持激进加息，美元指数反弹或抑制市场风险偏好；地缘政治方面，由于美国表示加强对乌克兰的支持，俄乌局势有升级的可能，美国增加对中国高新技术行业的制裁，中美关系也存在边际提升风险，短期将给盘面带来压力。估值方面，A股市盈率和股债性价比仍有修复空间。资金面方面，北向资金暂缓大幅净流入，但未见抛售，未对市场造成压力，内资基金仓位仍有提升空间，叠加养老金和居民超额储蓄入市，预计今年A股将迎来增量资金。A股长期上行动力仍存，预计股指谨慎偏多。行业层面关注政策导向和高景气度板块，即数字经济、农林牧渔、电力设备、公共事业板块。

■ 策略

单边谨慎偏多

■ 风险

若中美关系转差、海外货币政策超预期收紧、发生主权债务危机、地缘风险升级，股指有下行风险

国债期货：资金面回归平稳，期限利差望重新扩张

策略摘要

2-3月债市仍会处于情绪修复的阶段，源于资金面紧势缓解以及经济复苏预期偏温和两个层面的因素。基于此，方向上，建议投资者3月对国债期货可以保持中性偏多的态度，高抛低吸为主，逢低做多T合约为主，逢高参与期债空头套保为辅；套利方面，关注利率曲线陡峭化策略，即多TS空T。 

核心观点

■ 市场分析

2月资金面的收紧并非央行主导，央行货币政策依然维持“量宽松、价稳健”的基调。2月份资金利率上行幅度超预期，我们推断可能是2月信贷投放力度依然较强，存贷款大增的情形下，2月缴准压力较高所致。今年资金面相对于去年确实是边际收紧的，但对于市场的影响弱于去年9月，因为市场对此已有较充分的预期和心理准备，类似于去年理财赎回潮的情况大概率不会再度出现于今年。

2月经济维持复苏态势，这是市场基本能预期到的事实，但信贷投放力度不减，使得资金流向实体领域的节奏加快，导致资金面收紧幅度则超出了市场预期，短端利率通过大幅上行对趋紧资金面进行定价是2月债市运行的主要逻辑。

2-3月债市仍会处于情绪修复的阶段，源于资金面紧势缓解以及经济复苏预期偏温和两个层面的因素。基于此，方向上，建议投资者3月对国债期货可以保持中性偏多的态度，高抛低吸为主，逢低做多T合约为主，逢高参与期债空头套保为辅；套利方面，关注利率曲线陡峭化策略，即多TS空T。 

■ 后市展望

我们倾向于对债市持短多长空的态度，利率长期向上拐点已现，但3月债市或存在情绪修复的反弹行情，源于市场对偏弱经济基本面的重新审视。

因此，单边方向上，3月建议投资者对国债期货可以稍微乐观一些。套利方面，首先推荐空T2303+多T2306的跨期套利策略，其次关注逢低做多4TS-T价差策略，最后建议暂时不参与期债空头套保。

■ 风险

经济显著好于预期；流动性收紧。

原油：油市波动区间短期难以打破

策略摘要

基本面缺乏驱动，油价区间波动难以打破。成品油方面，当下做空柴油裂差仍非明智之举，仍需等待至二季度。

核心观点

■   市场分析

俄罗斯减产兑现，但出口仍旧维持高位：往后来看，在欧盟制裁全部生效后，市场对俄罗斯的关注焦点仍旧在其油品产量与出口减量的兑现上，市场预期出现一定分化，对俄罗斯原油减产量的预估，目前市场预期在50至150万桶/日，对俄罗斯炼厂减产量的评估来看，市场预期在30至80万桶/日，在西方不进一步对俄罗斯施加石油制裁的情况下，预计俄罗斯原油产量与炼厂加工量以及油品总出口量仅会小幅下降，市场通过全球贸易平衡的方式来消化俄罗斯制裁的相关影响，冲击不是简单的供需缺口，更多是带来地区以及结构性的矛盾。

美国炼厂停产量级仍高，全球显性库存快速增加：自元旦以来美国商业原油增加较快，从EIA数据来看，原油产量维持缓慢增长、原油净进口维持低位（出口维持高位，进口持稳），主要的拖累因素来自炼厂开工率。我们认为在美国炼厂完成检修后，开工率的提升将会较为明显，尤其是考虑到5月份到来的季节性出行旺季以及欧洲在制裁俄罗斯之后出现的柴油供应缺口，美国炼厂大概率不会错失这样的机会，因此，我们认为美国原油市场的宽松更多是阶段性的，二季度往后看，随着SPR抛储进入尾声以及美国炼厂开工复苏，预计美国市场的供需将由松转紧。

地炼开工有所复苏，但补库需求仍弱于终端消费：春节以来，国内炼厂需求复苏弱于终端消费复苏的格局尚未改变。从交运指标来看，地铁客流量以及公路货运量已经恢复至2019年同期水平，航空与公路客运量尚处于2019年同期水平以下。从炼厂与贸易端情况来看，复苏仍旧相对缓慢，国内进口与炼厂补库力度较弱，开工率上看国内主营炼厂开工率仍旧维持在77%左右，预计在春检开始后，主营炼厂开工率可能还会季节性下降，而地炼开工相对积极，因为可以加工低价俄油，因此开工率明显好于历史同期，已经恢复至65%以上，但总体来看，国内原油库容水平在春节之后并未显著增加，炼厂对于下游需求的预期仍偏谨慎，没有大规模采购原料，但总体来看，在国内大炼化投产与终端需求的复苏下，我们认为保守来看，今年国内消费仍要明显好于去年，预计需求同比增长70万桶/日，部分较为乐观的预测为100万桶/日，中国需求复苏是今年全球石油需求增长最大的拉动力量。

油价区间波动格局短期难以打破：我们认为一季度布伦特原油运行的区间在75至90美元/桶，区间上下沿仍旧难以打破，从价格区间来看，70至75美元/桶有美国收储底以及欧佩克减产保价底，下方空间非常有限，而从上方空间来看，在不出现突发性断供的情况下，油价回升至90美元/桶以上的难度较大，主要是考虑到欧美通胀的冲击，美国可能通过控制加息节奏、伊核谈判等方式来抑制通胀回升，从而压制油价上涨空间，因此70至90美元/桶是各方利益的均衡点位。此外，从基本面驱动来看，原油市场缺乏大的供需矛盾，俄罗斯减产力度偏弱、美国进入需求淡季、中国炼厂需求尚未启动，基本面处于相对尴尬的时间节点，我们对于单边价格维持中性判断，如油价跌至区间下沿可考虑做多，当前炼厂检修力度较大，仍不建议做空裂解价差。

■   策略

单边中性，布伦特75至90美元/桶区间思路对待，区间下沿做多，上沿做空；中期策略：二季度做空柴油裂差，短期不宜做空汽柴裂解。

■   风险

下行风险：俄乌局势缓和，伊朗石油重返市场早于预期、宏观出现尾部风险

上行风险：中东地缘政治事件、欧美对俄罗斯制裁进一步

燃料油：利好开始兑现，高硫油市场显著走强

策略摘要

近期高硫油市场表现强于低硫燃料油，我们认为这一格局还将延续，但二者继续分化的概率和空间有限。整体而言，我们继续以偏多头思路对待FU，但考虑到前期价格已经有不小涨幅，建议逢低做多，不宜追涨。对于LU我们认为目前驱动相对有限，但如果海外汽柴油市场再度走强可以考虑阶段性反弹的机会。

核心观点

■   市场分析

在供需两端因素的驱动下，高硫燃料油基本面近期呈现出边际收紧的态势，往前看，我们认为需求端从现在到二季度依然有明显的增长预期，如果俄罗斯供应的下降被证实具有持续性，那么高硫燃料油市场有望受到来自供需两端的提振。考虑到裂解价差近期已经有比较大幅度的反弹，我们对继续向上的空间不做太高预期，但下方支撑将较为稳固。

低硫燃料油方面，近期低硫燃料油基本面呈现出边际转松的态势，现货升贴水、月差、裂解价差均有所走弱。但我们认为当前没有明显的过剩矛盾，短期压力或相对有限。中期视角下，基于产能增长、需求偏弱的预期，我们认为低硫燃料油市场结构将受到压制。

■   策略

中性偏多，逢低多FU主力合约

■   风险

原油价格大幅下跌；全球炼厂开工超预期；FU仓单量大幅增加；航运业需求不及预期；汽柴油市场大幅转弱；电厂端燃料油需求不及预期；俄罗斯燃油供应降幅不及预期；伊朗燃料油出口超预期

石油沥青：供应回升趋势偏强，关注终端需求的改善

策略摘要

在供需节奏错配的背景下，近期沥青库存持续回升。目前库存绝对水平依然不高，市场压力相对有限。未来需关注终端需求的恢复情况，如果消费持续不及预期，在供应增加趋势下库存压力或逐渐显现，对沥青价格及估值均形成一定压制。 

核心观点

■   市场分析

整体来看，随着近期供应端的迅速反弹，国内沥青基本面出现边际转松的迹象，但库存水平仍不高，短期压力有限相对。

往前看，3月份预计是供需双增的局面，但目前来看供应端增长预期更加明朗，终端需求暂时还未出现大幅好转的驱动。如果未来终端改善进度持续不及预期，在供应增加趋势下库存压力或逐渐显现，对沥青价格及估值均形成一定利空。

除了国内供需的节奏外，还需要对原料端的情况保持关注。在地缘冲突等因素的影响下，全球中重质原油供应整体呈现收紧态势，近期表现在高硫燃料油裂差、稀释沥青贴水均有所走强。其中，在美国制裁小幅松动后，委内瑞拉原油对亚洲出口有下滑迹象，部分资源可能是被分流到欧美地区。当然目前沥青还没有看到原料出现短缺矛盾，但这一趋势值得持续关注，未来可能对沥青估值中枢形成额外的支撑。

■   策略

单边中性，暂时观望

■   风险

无

液化石油气：市场短期驱动不足，关注PDH需求的修复

策略摘要

在1月份供需错配带动LPG价格大涨后，市场迅速通过供需两端因素进行再平衡，带动内外盘价格回调。随着主力合约切换到2304，盘面或逐渐企稳，目前来看短期市场驱动不明显，可以观望为主，重点关注PDH装置利润改善&检修回归情况。 

核心观点

■   市场分析

经历了1月份供需错配下的大涨后，LPG市场逐渐再平衡，并带动价格回调。站在当前时点，结合国内外基本面情况，LPG市场短期没有很突出的矛盾或驱动。

往前看，站在全球角度LPG市场供应或保持充裕，美国供应有望延续增长态势，而中东地区供应在检修结束后有望保持平稳。与此同时，需求端的增量主要来自于化工端。今年是PDH装置的投产大年，计划投产产能在800-1000万吨/年左右。虽然疲软的利润大概率将延迟装置的投产进度，一季度到目前仅有华谊的75万吨装置投料开车。但从趋势来看，国内丙烷脱氢行业的基本盘无疑会进一步扩大， LPG市场带来一定增量需求，但另一方面无疑将加剧产能的过剩局面，PDH利润困局难以打破。

结合这一趋势，我们认为在单边价格方向不明朗的背景下，可以持续关注PP-PG（PDH盘面利润，手数配比10:3）价差头寸的逢高空&套保的机会。

■ 策略

单边中性，观望为主

■   风险

无

TA：PX持续给予PTA成本支撑

策略摘要

逢低做多。聚酯开工恢复有所加快，TA检修逐步增加，PTA周频库存兑现去库，3月份TA进入小幅去库周期，但亦要关注TA加工费的变动对检修力度的影响；看涨TA主要逻辑还是看涨PX，4月仍是PX亚洲检修集中，叠加美国夏季汽油对芳烃的补库，PX加工费继续看涨，建议逢低做多PTA。

核心观点

■   市场分析

PX维持强势。新增产能方面，2月下旬中委广东石化260万吨/年新投产能兑现，现实供应压力增大。但PX仍强势，一方面是4月份亚洲PX检修集中，另一方面美国夏季汽油的调整将提前带来芳烃的补库，预计PX加工费将持续偏强。

PTA加工费压缩后出现反弹。新增产能方面，关注恒力250万吨/年新装置的投产进度。存量装置方面，PTA低加工费背景下，PTA检修增加，TA加工费开始低位反弹。聚酯开工率亦阶段性有所恢复，但需求持续修复力度仍待观察。按目前检修量级看，3月份TA进入小幅去库周期，但亦要关注TA加工费的变动对检修力度的影响。总体上看，PTA主要逻辑仍是PX带来的成本推涨。

■   策略

逢低做多。聚酯开工恢复有所加快，TA检修逐步增加，PTA周频库存兑现去库，3月份TA进入小幅去库周期，但亦要关注TA加工费的变动对检修力度的影响；看涨TA主要逻辑还是看涨PX，4月仍是PX亚洲检修集中，叠加美国夏季汽油对芳烃的补库，PX加工费继续看涨，建议逢低做多PTA。

■   风险

原油价格大幅波动，亚洲芳烃紧张的持续性，下游需求恢复情况。

PF：上游成本支撑仍在

策略摘要

谨慎观望。上游方面PTA仍坚挺，对PF成本支撑仍在。PF库存去化有所加快，但终端订单未见明显回升，需求复苏持续性仍待观察，PF加工费预计波动有限。

核心观点

■   市场分析

上游原料方面，TA在PX支撑下仍坚挺，EG则在煤价反弹背景下亦偏强，因此PF成本支持仍在。PF去库亦有所加快，但开工提升背景下供应再度回升，去库持续性存疑。

下游方面，纯涤纱开工率季节性恢复中，但纯涤纱生产利润亦处于低位，需求恢复的持续性仍待观察。

■   策略

谨慎观望。上游方面PTA仍坚挺，对PF成本支撑仍在。PF库存去化有所加快，但终端订单未见明显回升，需求复苏持续性仍待观察，PF加工费预计波动有限。

■   风险

下游需求恢复力度，上游原料价格摆动。

甲醇：3月进口到港超预期

策略摘要

逢高看空。伊朗复工推迟，但3月非伊到港有所超预期，港口去库速率或受影响。内地煤头3月检修增加，3月内地压力不大。关注3月底4月初的两套装置，宝丰240万吨/年新增产能投产预期，供应压力增加；三江烷烃裂解投产预期，或影响兴兴MTO负荷，待跟踪，影响甲醇需求。

核心观点

■   市场分析

3月煤头检修有所增加，存量装置负荷压力暂不大；新装置方面，关注宝丰240万吨/年新装置本月的投产进度。预计3月底4月内地供应压力有所回升。

外盘开工仍偏低，伊朗复工继续推迟，但3月非伊到港量大幅增加，3月进口到港计划往上修复到105万吨附近，港口原预期的去库速率将受影响。

下游需求方面，传统下游季节性恢复。外购甲醇MTO开工方面，斯尔邦盛虹、诚志1期、鲁西化工仍然复工待定；宁波富德短停后3月初逐步重启。目前市场仍关注3月底4月份的三江轻烃项目投产进度，若投产顺利则乙烯丙烯充足，兴兴MTO开工率或受影响，具体进度待跟踪。

■   策略

逢高看空。伊朗复工推迟，但3月非伊到港有所超预期，港口去库速率或受影响。内地煤头3月检修增加，3月内地压力不大。关注3月底4月初的两套装置，宝丰240万吨/年新增产能投产预期，供应压力增加；三江烷烃裂解投产预期，或影响兴兴MTO负荷，待跟踪，影响甲醇需求。

■   风险

MTO开工变化，伊朗开工变化

聚烯烃：聚烯烃新增产能逐步兑现

策略摘要

谨慎观望。聚烯烃新增产能集中兑现，广东石化120万吨/年PE+50万吨/年PP，海南炼化60万吨/年PE+50万吨/年PP逐步投产，3月份存量装置检修环比2月份更少，供应压力进一步抬升。关注下游需求恢复情况，供需两增背景下，预期聚烯烃3月偏供需平衡到小幅去库。聚烯烃建议窄幅区间震荡对待，上方有进口窗口压制，下方有需求回升支撑。

核心观点

■市场分析

国内装置，3月聚烯烃检修计划较2月份有所缩减。后期关注PDH制PP的检修量级能否维持。聚烯烃新增产能集中兑现，广东石化120万吨/年PE+50万吨/年PP，海南炼化60万吨/年PE+50万吨/年PP逐步投产。

外盘方面，泰国HMC25万吨/年PP装置逐步投产，美国Exxonmobil45万吨/年PP装置等待生产稳定。外盘存量装置方面，3月PE中东开工仍偏低，PE进口维持低位；PP则开工略高，PP净进口暂稳定。但2月下旬HMEL成品油管道着火，或东南亚船货供应有所收紧。

库存及需求方面。目前基差结构维持负基差，上游库存往中游贸易商环节转移，上游压力不大；但中游环节库存去化速率偏慢，关注3月需求季节性提升背景下的去库速率。

■策略

谨慎观望。聚烯烃新增产能集中兑现，广东石化120万吨/年PE+50万吨/年PP，海南炼化60万吨/年PE+50万吨/年PP逐步投产，3月份存量装置检修环比2月份更少，供应压力进一步抬升。关注下游需求恢复情况，供需两增背景下，预期聚烯烃3月偏供需平衡到小幅去库。聚烯烃建议窄幅区间震荡对待，上方有进口窗口压制，下方有需求回升支撑。

■风险

原油价格波动，下游需求恢复情况，进口窗口的变化

EB：苯乙烯检修兑现，逐步进入去库周期

策略摘要

逢低做多。下游开工偏慢，但EB供应减量逐步兑现，2月上旬浙石化检修兑现后，2月下旬镇海利安德及镇海炼化检修，EB3月进入去库周期；上游纯苯方面，4月亚洲检修高峰，美汽油补库预期仍在，纯苯加工费预计持续坚挺。EB维持逢低做多。

核心观点

■   市场分析

纯苯方面。目前美汽油库存仍较同期略低，美国夏季汽油需要调入更多的芳烃，夏季海外芳烃仍有调油带来的供应分流预期，4月亦是亚洲重整纯苯的检修集中期，预计纯苯亦逐步进入去库周期，但实际港口库存去化速率偏慢，下游开工偏慢所致。新增产能方面，关注中委广东石化80万吨/年纯苯逐步提负。

苯乙烯方面。苯乙烯检修逐步兑现，2月上旬浙石化检修兑现后，2月下旬镇海利安德及镇海炼化检修，原预期在供应减量背景下，EB逐步进入去库周期，但EB实际港口库存去化速率偏慢。下游开工恢复速率偏慢，特别是EPS,PS，后续继续关注下游恢复速率。另外外盘方面，外盘检修量级较1月高峰有所收窄，未见前期出口询盘火热的情况。新增产能方面，中委广东石化80万吨/年苯乙烯2月底逐步投产，3月逐步提负。

■   策略

逢低做多。下游开工偏慢，但EB供应减量逐步兑现，2月上旬浙石化检修兑现后，2月下旬镇海利安德及镇海炼化检修，EB3月进入去库周期；上游纯苯方面，4月亚洲检修高峰，美汽油补库预期仍在，纯苯加工费预计持续坚挺。EB维持逢低做多。

■   风险

原油价格大幅波动，下游复工速率，海外汽油对海外芳烃的支撑力度

EG：港口去化速率仍慢

策略摘要

谨慎观望。EG新增产能逐步兑现，3月非煤制EG检修量级仍在，但煤制EG开工有所回升，供应上修，原预期3月的快速去库修正为小幅去库，实际周频港口库存去化速率仍慢。下游需求恢复速率仍待观察。建议观望。

核心观点

■   市场分析

国内新增产能方面，2月中下旬海南炼化80万吨/年新装置逐步投产，盛虹炼化2#90万吨/年新装置亦在2月底兑现投产，但盛虹新装置开启后，原1#100万吨/年的装置停车，新产能冲击力有所缩减。存量装置方面，非煤制EG检修量级仍大，浙石化和卫星石化维持6-7成负荷，镇海炼化3月初兑现检修70天计划；但另一方面，煤制EG生产亏损收窄后，煤制EG开工快速反弹，原预期非煤制EG低负荷背景下3月去化速率较快，但煤制EG开工反弹，导致国产供应再度上修，3月修正为小幅去库。

海外装置检修量级仍存，中国EG进口预计维持偏低位置。

需求方面，下游聚酯开工率逐步季节性恢复，关注持续力度。

■   策略

谨慎观望。EG新增产能逐步兑现，3月非煤制EG检修量级仍在，但煤制EG开工有所回升，供应上修，原预期3月的快速去库修正为小幅去库，实际周频港口库存去化速率仍慢。下游需求恢复速率仍待观察。建议观望。

■   风险

下游聚酯开工恢复进度，煤制EG开工恢复情况，5月EG转产。

尿素：日产高位淡储释放，尿素市场震荡下跌

策略摘要

尿素整体受淡储货源及日产增加的影响，供应增加明显，下游刚需阶段性释放，工厂待发天数小幅下降，但刚需仍在，库存小幅下降，因此整体价格或表现为季节性震荡下行，在基差较大、成交情绪回暖的情况下容易出现反弹。

核心观点

■市场分析

成本：2 月煤炭方面受供应压力影响，价格大幅下调，使得煤炭成本大幅度下调，固定床以及航天炉工艺成本均有下调。天然气方面则成本维持稳定。预计3月成本维持稳定。

供应：2月新增10家停车检修企业，涉及产能637万吨/年，尿素产量为449万吨（-2.79%），产能利用率76.7%（+5.43%）。3月是前期部分承储企业放储阶段，市场供应有所增加，但同时目前有4家企业有检修计划，涉及产能385万吨/年。综合考量下，预计月产量在500万吨，整体开工率在77.15%。

进出口：国际方面需求相对弱势，加之印度招标频率较低，整体国际价格相对偏弱，倒挂国内，出口窗口关闭。市场有消息传出口政策或将放开，若证实，对市场有一定利好。

需求：2月末尿素企业订单天数5.24天（-34.5%），下游保持谨慎情绪，拿货节奏较为缓慢，表现为少量多次。3月末考虑部分地区农需季节到来，企业预售天数或陆续恢复至正常水平，预计订单天数在6天左右。

库存：2月末尿素企业总库存量92.96万吨（-1.27），工厂前期订单积累基本执行完毕，企业库存量逐步回归至正常水平；港口样本库存量17.4万吨（-0.7），虽有新一轮印度招标的出现，但对市场影响不明显。3月预计尿素生产企业库存在 88 万吨，港口库存在16-17万吨附近。

综合以上供应及需求变化，尿素3月若出口窗口仍保持低水平，在供应增加和需求阶段性释放的影响下，整体或表现为震荡下行。

■策略

谨慎偏空：尿素整体呈现供应上升、需求阶段性释放、库存小幅下降，成本窄幅波动的供需预期，价格或表现为震荡下行，建议投资者逢高试空。

■风险

煤炭价格、印度招标、出口的放开、复合肥开工率上升、库存继续下降

PVC：现实与预期矛盾，关注需求改善

策略摘要

PVC供给充裕及社会库存高企，叠加下游需求不及预期，基本面依旧孱弱；国内宏观经济有回暖预期，且核心一二线城市地产市场回暖态势有望延续，宏观预期偏好。

核心观点

■    市场分析

成本：电石价格前跌后窄幅震荡，整体价格重心下移。主要受兰炭价格走低以及电石行业开工提升影响。下游产品开工表现虽尚可，但增幅不及电石产量增幅，且春节后下游无集中备货现象，下游需求或对电石价格支撑力度有限。

供应：广西华谊40万吨投产，聚隆40万吨试车中，产量高位增长。装置检修不多，加上部分装置提负，3月计划检修未明显增加。整体开工率小幅上涨，处于历年同期水平中位

进出口：出口窗口仍旧打开，但新增订单有限。

需求：国内宏观及地产政策刺激不断，预期依旧向好；下游企业开工率提升缓慢，订单同比仍低，采购意愿不强。

库存：社会总库存仍处于高位，PVC市场尚未驱动去库存。叠加供给充裕，高库存状态将延续。

综合以上供应及需求变化，我们认为，PVC基本面孱弱状态恐短期难以转变，但宏观及地产转暖预期仍在，PVC仍处于“弱现实，偏强预期”格局中，PVC期货价格运行恐上下空间均有限，或以“宽幅震荡”格局对待。

■    策略

上下空间均有限，观望。

■    风险

国内需求恢复不及预期，上游开工率大幅回升。

天然橡胶：国内迎来开割，关注需求变化

策略摘要    

RU与NR的价差缩窄或还有空间，在海内外供应继续减少而国内迎来开割的背景下，深色胶的供应支撑相对更强。

核心观点

■    市场分析

对于2023年的产量预估，在原料价格没有低估的情境下，2023年产量维持正常释放的判断。季节性来看，3月全球产量将继续呈现季节性回落。

3月全球供应呈现季节性回落，期间对于产量波动的干扰因素相对较少。国内则更多关注进口节奏的影响。基于下游轮胎需求的回升以及RU非标价差仍有利于投机需求的释放，预计国内3月份进口环比小幅回升。

展望3月下游需求，因进入需求旺季，国内需求有望继续改善，海外因前期货币紧缩的影响，需求端的负反馈或还会延续，预计国内3月轮胎出口需求难有表现。具体到橡胶后期自身需求变化的观测，仍要看到轮胎厂成品库存的实质去化，才能有原料采购意愿的回升。后期重点关注国内基建及房地产政策动向。

■    策略

中性偏多。单边：因全球供应仍处于季节性淡季，即使国内迎来开割，开割初期原料产出较少，供应端对胶价的支撑延续。国内则需更多关注进口节奏的扰动，在RU非标价差持续缩窄下，预计3月份混合胶进口量或有一定减少，叠加全球供应淡季下，预计国内进口量环比难以上升。3月份能否迎来库存拐点，还需看国内需求的恢复程度。预计国内库存压力有望继续缓解，价格有望低位反弹，反弹空间取决于需求改善力度。

价差：RU与NR的价差缩窄或还有空间，在海内外供应继续减少而国内迎来开割的背景下，深色胶的供应支撑相对更强。如果国内下游需求如期恢复，轮胎需求回升或也会快于制品需求，由此可能带来RU与NR价差将继续缩窄。同时，也会带来RU非标价差的继续缩窄。

■    风险

国内进口节奏的变化，国内需求恢复不及预期

贵金属：加息路径分歧加大 贵金属仍应逢低配置

核心观点

■ 贵金属主线逻辑

1. 利率方面，2月美联储与欧英央行相继完成加息，并且此后美联储官员持续向市场释放鹰派态度，使得美债收益率走高明显。不过进入到3月首周后，也有个别联储官员表示此后加息幅度不宜过大，同时欧元区央行2月会议纪要同样显示出其内部对于加息节奏出现一定分歧。因此整体而言，目前随着欧美主要央行利率端持续抬升，针对加息路径的争论将越发激烈，市场所面临的不确定性也将加大。

2. 通胀方面，目前欧美地区通胀水平呈现回落态势，从CPI构成中可以发现，欧元区以及英国CPI中能源占比仍显著高于美国，并且没有明显的回落迹象。显示出俄乌战争对于欧元区经济的冲击仍相对较大。不过通胀水平的回落，从利率定价的角度而言，对于贵金属价格略显不利。

3. 汇率方面，由于当下美国方面对于通胀相对更为有效的控制以及率先趋松的货币政策。使得美国经济相较于欧元区更具韧性，因此在2月议息会议后，美元呈现出了一波相对强劲的走势。但在接近3月中下旬欧美央行再度集中迎来议息会议之际，市场关注点或再度转移至美联储加息幅度仍不及欧洲以及英国央行这一大概率的结果之上，由此或将导致美元在此期间的走势受到抑制。

4. 在市场风险定价方面，反映信用风险的TED spread在2月间走低3个基点，同时美国企业债利差变动也相对有限，显示出目前随着加息的持续，市场给予的信用风险溢价暂时有限。但美国以及日本主权债CDS报价却呈现走高，这在一定程度上又显示出市场对未来经济展望仍缺乏信心。此外，当下地缘政治因素同样相对错综，俄乌战争还远未达到能够和平解决的条件，甚至有愈演愈烈之趋势。因此就避险需求方面，对于贵金属价格或仍存在较强的支撑作用。

5. 需要注意的是，2022年黄金实物投资需求创近11年来新高。同时截至2022年四季度数据，全球央行购金量再度达到417.10吨，连续第9个季度呈现净购入的情况。而据世界黄金协会最新报道，2023年1月，各国央行黄金净购买量达到31吨，环比呈现16%的增长，显示出当下全球机构对于黄金的配置热情仍然相对高涨。

总体而言，目前利率端抬升，同时通胀的回落都对贵金属呈现一定压制。但与此同时，随着加息持续，此后市场对于加息路径的分歧也将进一步加大。此外当下地缘政治因素也使得机构乃至各国央行对于贵金属，尤其是黄金配置的需求持续存在。因此目前操作上虽然不建议过于激进的单边投机，但就资产配置而言，仍可逢低买入贵金属品种。Au2306合约入场点位建议在409.50-411元/克之间。Ag2306合约入场点位可在4,750-4,800元/千克之间。在金银比价方面，预计3月间仍将小幅走高。

■ 策略

黄金：谨慎偏多

白银：谨慎偏多

套利：逢低做多金银比价

期权：暂缓

■ 风险

美元以及美债收益率持续走高 

加息尾端引发大规模流动性风险

铜：下游采购积极性逐步回升 累库速度放缓

核心观点

■ 铜主线逻辑

1. 矿端供应方面，近期南美主要矿区干扰事件仍然“层出不穷”，致使TC价格持续走低。但另一方面，由于目前海外铜矿成本相较于当前铜价依旧偏低（75分位矿山成本大致在5,600美元/吨），因此就生产动机而言，矿山企业或仍相对较强。国内铜精矿供应方面，由于目前主流港口库存将近80万吨，因此暂不至于出现国内冶炼厂供料不足的情况。后市重点关注TC价格是否会因海外矿端干扰不断而持续走低致使炼厂利润受到较大影响，同时也需关注港口库存是否继续维持高位。

2. 冶炼供应方面，尽管目前TC以及副产品硫酸价格呈现回落，但冶炼企业并不至于陷入亏损生产的状态，并且2-3月间检修安排并不密集，因此3月冶炼供应料相对稳定。不过由于国内炼厂在春节期间放假并不普遍，因此3月产量并不会呈现太过明显的环比回升。

3. 精铜进出口方面，此前由于受到春节假期影响，国内需求几乎停滞，进口窗口维持关闭状态。但这样的情况在临近国内消费旺季时或将出现改变，当前下游采购存在逐步回升的迹象。预计至3月中下旬，随着需求的进一步恢复，进口窗口存在逐渐开启的可能。

4. 初级加工端方面，1月间由于春节假期的影响，铜材企业开工率维持偏低水平。其中铜杆企业回落最为明显，板带箔企业表现相对偏好。2月情况或略有改善，但并不十分显著。目前初级加工企业订单两极分化现象愈发明显，未来不排除行业出现进一步整合的情况。

5. 终端消费方面，目前相对高频的30城商品房销售面积数据呈现回升态势，同时水泥价格自2月下旬以来也开始逐步上涨，显示出地产板块或许正在从至暗时刻中恢复。汽车销量在1月间受到春节影响较为明显，但各地政府对于汽车，尤其是新能源汽车的促销政策仍在持续推出。整体而言，在目前逐步接近2季度需求旺季的情况下，下游及终端的采购需求预计也将进一步回升。

6.    终端出口方面，2023年家电板块在相对低基数的情况下，叠加欧美地区加息或逐步放缓的因素，出口有望呈现环比改善。汽车板块在新能源的带动下料也将继续呈现上升态势。不过地缘因素是否会在2023年间持续发酵进而引发更大规模的贸易争端值得后市重点关注。

7. 库存方面，虽然春节假期结束，但2月间下游企业采购恢复情况并不十分显著，叠加铜价相对偏高，致使下游更显谨慎，国内库存继续累高。而观察LME则可发现，其库存水平在2月间并未出现明显走高，这也是当下进口窗口持续关闭的因素之一。但预计在3月间，随着国内需求的逐步恢复，上述情况将开始发生改变。

总体而言，虽然当下国内仍处于累库之中，但库存上升速度有所放缓，需求逐步回升迹象相对明显，而供应变化料有限，因此预计3月铜价仍将以震荡偏强为主。预计Cu2304合约价格将运行区间于67,500元/吨-73,000元/吨。

■ 策略

单边：谨慎偏多

套利：暂缓

期权：卖出看跌（执行价格66,000元/吨左右）

■ 风险

需求向好预期无法兑现

镍：供应愈发明朗，镍价重心下移

镍品种：2023年3月份策略

■ 镍逻辑

成本：镍价处于1.8万美元以上时全球大部分镍产能都处于盈利状态，新增产能利润丰厚，短期限制供应增长的主要因素是新产能投产速度，现有产能基本处于正常生产状态。印尼NPI、湿法冶炼、富氧侧吹高冰镍等新增产能的成本明显低于现有产能，全球镍成本重心呈现出下移趋势。

供应：因交割品不足及高利润刺激，精炼镍供应持续增长，后期仍有较多新增精炼镍产能计划投产。纯镍与镍铁价差、纯镍与硫酸镍价差处于高位时，足以刺激高冰镍和纯镍产量快速增长，湿法中间品供应亦持续增加，中线中间品预期增量较大。不过供应端仍需关注俄镍供应和印尼镍出口政策。

消费：因镍豆自溶硫酸镍长期处于较大幅度的亏损状态，精炼镍在新能源汽车板块消费降至极低水平，二者接近“脱节”。2-3月份不锈钢产量季节性回升，但受制于低利润状况，未能恢复常规水平，合金与电镀消费环比小幅改善，预计2-3月份精炼镍消费环比小幅改善，但仍处于偏低水平。

库存：全球精炼镍显性库存仍处于历史低位，沪镍仓单和库存处于较低水平，低库存状态下价格弹性较大，易受资金情绪影响。不过精炼镍库存的下降存在一定的人为因素，需警惕隐性库存可能带来的影响。

估值：当镍价高于20万时，精炼镍对镍铁溢价、精炼镍对不锈钢比值、精炼镍对硫酸镍比值皆处于高位，镍价相对产业链其他环节产品存在高估现象。以当前硫酸镍价格计算，当镍价低于18万时，硫酸镍供应转产纯镍利润亏损，镍豆自溶硫酸镍即将转为盈利状态。

镍观点

镍中线供需偏空，高利润刺激供应快速增长，后期纯镍和镍中间品皆存在较大的增量，精炼镍供需过剩幅度或将明显扩大。随着精炼镍产能增量逐渐明晰，交割品因素影响在持续衰减，镍价将逐渐回归理性供需，价格或将持续下挫。但由于精炼镍显性库存和期货仓单仍处于极低水平，资金情绪影响不容忽视，镍价以逢高抛空为主，不宜过度追空。

■ 镍策略

单边：谨慎偏空。以逢高抛空为主，不宜过度追空。

■ 风险

低库存低仓单下的资金博弈、镍主产国供应变动、三元电池技术发展。

锡：高库存使得锡价难有靓丽表现

核心观点

■ 锡主线逻辑

1. 矿端供应方面，2022年全年锡矿进口量累计增加32.26%，主要进口国为缅甸、刚果(金)、澳大利亚、尼日利亚、玻利维亚、老挝、泰国等12个国家。国内主要生产地区锡矿加工费2月间持续下落至1.05万元/吨。

2. 冶炼供应方面，进入到2023年，伴随加工费的回落，冶炼利润同样呈现下降态势，但当下仍有约6,885元/吨的利润水平。此外需要注意的是，由于近期云南地区降雨量有限，使得水电供应不足，预计3月锡产量将会因此而受到一定影响。

3. 进出口方面，此前受春节影响，进口窗口基本处于关闭状态。不过由于今年元宵节相对较早，虽然就2月的情况来看，需求复苏并不十分明显，但进口窗口已经开启，预计3月内随着下游需求的进一步恢复，这样的情况或将延续。

4. 终端方面，目前相对高频的30城商品房销售面积数据呈现回升态势，同时水泥价格自2月下旬以来也开始逐步上涨，显示出地产板块或许正在从至暗时刻中恢复，而这对于家电板块同样是相对利好的因素。汽车销量在1月间受到春节影响较为明显，但各地政府对于汽车，尤其是新能源汽车的促销政策仍在持续推出。整体而言，在目前逐步接近2季度需求旺季的情况下，下游及终端的采购需求预计也将进一步回升。

5. 库存方面，锡品种目前库存水平在有色金属各品种中属于相对偏高，国内社会库存自去年11月起大幅上升。2023年2月间国内社会库存上涨至1.01万吨。而LME库存变动则相对有限。3月间随着下游需求的恢复，国内库存持续累高的情况料将出现些许改变。

总体而言，当下锡品种在有色板块中库存处于较高水平，并且目前仍处于持续累库之中。不过3月间预计下游需求或将呈现逐步恢复态势，因此预计锡价持续大幅走低的可能性有所降低，但整体仍将维持震荡格局，暂时难有太过强劲的表现。

■ 策略

单边：中性

套利：暂缓

期权：暂缓

■ 风险

需求恢复预期无法切实落地

不锈钢：供需边际改善，不锈钢价格或震荡筑底

■ 304不锈钢逻辑

成本：高冰镍缓解镍铁过剩压力，受菲律宾雨季影响1季度国内镍铁产量处于相对低位，镍铁厂利润较低，镍铁价格或持稳为主。南非铬矿发运量处于低位，铬矿整体供应偏紧，铬矿价格强势令铬铁厂利润较差，3月份铬铁价格或维持强势。预计3月份304不锈钢成本相对坚挺，对价格形成一定支撑。

供应：300系不锈钢产能充裕，后期仍有较多新增产能计划投产，供应增长潜力巨大，一旦价格上涨给足钢厂利润，则产量可能大幅提升。因1月份不锈钢产量受季节性减产影响基数相对较低，2-3月份产量或环比回升，但低利润现状仍抑制产量增长，2-3月产量可能无法恢复至常规水平。

消费：2月份随着下游企业陆续复工，终端消费逐渐恢复，不锈钢整体消费环比有所改善，但受高库存抑制，市场信心不足，下游备库意愿较弱，2月份不锈钢消费改善幅度仍不算明显，预计3月份消费会有一定好转，但消费旺季的来临可能仍需时日。

库存：春节后300系不锈钢社会库存创出历史新高，不锈钢期货仓单亦持续刷新上市后新高，2月份不锈钢社会库存略有下降，但绝对值仍处于历史高位。预计3月份不锈钢社会库存呈现季节性下降，期货仓单亦高位回落。

304不锈钢观点

不锈钢处于高库存、低利润、弱现实、强预期的格局之中，现实供需较弱，但供需在边际改善，钢厂多处于亏损状态，价格继续下行空间相对有限，3月份不锈钢价格或震荡筑底，以逢低买入思路对待。目前不锈钢库存仍处于高位，对价格形成压制，但2月份不锈钢期货价格持续下挫，一定程度上已兑现高库存利空，后期库存或呈现季节性下降。当前价格下钢厂处于亏损状态，对供应形成一定的抑制；现实需求表现偏弱，不过中线消费回暖仍存期待；不锈钢期货价格继续下行空间相对有限，后期等待库存压力缓解后以逢低买入的思路对待。但在库存得以明显消化之前，价格上涨的持续性不足，不宜过度追高。

■ 304不锈钢策略

单边：谨慎偏多。3月份不锈钢价格或震荡筑底，以逢低买入思路对待。

■ 风险及关注要点

不锈钢去库不及预期、终端消费恢复不及预期。

锌：宏观与基本面多空交织 锌价区间震荡

策略摘要

国内锌市多空交织。供应端锌矿短期供应仍相对充足，锌矿加工费维持高位，国内冶炼厂利润尚好，但受西南地区水电供应不足影响，需关注减产是否将进一步扩大。而随着消费旺季的到来，终端地产以及基建项目陆续开工，预计带动原材料市场消费改善继续兑现，对锌消费持续利好，加之锌锭社会库存小幅下降，对国内锌价形成支撑。

海外偏空因素较多，一方面美国近期公布的一系列通胀数据加之美联储官员的鹰派发言，令市场对美联储加息的预期有所升温，宏观方面后续或许会对锌价施压，抑制锌价的上行空间。另一方面，随着近期欧洲天然气及电价震荡回落，炼厂复产的预期较强，需关注海外冶炼相关动态对价格的刺激。

综合来看，海外加息预期与国内需求复苏博弈加剧，预计3月沪锌大致运行区间为22500-24500元/吨，建议区间高抛低吸操作。后续国内外政策变动和相关经济数据的变动仍将作为未来主导锌价的因素之一，需关注市场对经济走势预期变动对锌价的影响。

■2023年2月产业链各环节情况梳理

原料端：国产锌精矿加工费整体运行区间在5300-5800元/金属吨之间，均价5610元/金属吨，较上月末上调50元/金属吨。2月间锌精矿进口加工费运行于240-260美元/干吨之间，均价250美元/干吨，较上月末下调10美元/干吨。

冶炼端：高利润和高原料库存下，国内多数炼厂开工积极性较高，下旬受云南地区电力供应不足影响，曲靖一带部分炼厂考虑在3月提前检修。 

消费端：镀锌结构平均开工率达72%、压铸锌合金平均开工率达54.14%、氧化锌平均开工率达57.2%，市场处于回暖阶段，企业主观心态较为积极。但下游消费的实际新增订单偏少。

库存端：截至2月28日，SMM七地锌锭库存总量为18.34万吨，较上月底增加2.55万吨。LME锌库存3.335万吨，较上月底的1.725万吨，增加了1.61万吨，库存缓慢回升但整体仍处于历史低位。

■策略

预计沪锌2304合约大致运行区间为22500-24500元/吨，建议区间高抛低吸操作。

套利：中性。

■风险

1、美联储超预期激进加息

2、海外冶炼厂复产进程加速

3、国内消费好转不及预期

铝：供应稳定性趋弱 关注铝下游消费力度

策略摘要 

国内方面，考虑到西南地区电力紧张局面短期难以缓解，预计云南等地电解铝企业运行产能将维持低位，不排除再度减产的可能，贵州、四川、广西地区受电力等因素影响复产进度放缓，电解铝供应端压力减弱。需求方面，考虑到金三银四的传统消费旺季即将到来，叠加政策支持下终端消费亦将有好转，预计电解铝需求将继续回升。但需要重点关注地产端在政策刺激加码后，是否能有效传导至企业订单端，以及汽车板块的复苏情况。

海外方面，一方面美国近期公布的一系列通胀数据加之美联储官员的鹰派发言，令市场对美联储加息的预期有所升温，宏观方面后续或许会对铝价施压，抑制铝价的上行空间。另一方面，随着近期欧洲天然气及电价震荡回落，炼厂复产的预期较强，虽然考虑到电解铝生产工艺的特殊性，但仍需关注海外冶炼相关动态对价格的刺激。

综合来看，沪铝主力合约大致运行区间为18200-19800元/吨，建议沿18200元/吨一线逢低做多，跨品种多配，考虑到未来铝价走势仍可能继续受宏观因素主导，需警惕宏观情绪带来价格超预期波动的风险。

■2023年2月产业链各环节情况梳理

原料端：氧化铝市场走势整体平稳。上旬市场稳中偏强，主因下游提货紧张且重污染天气影响部分山东企业生产。但随着贵州和山西等地前期减产产能逐步恢复且云南地区限电落实，当地电解铝厂减产逐步到位，氧化铝价格稳中偏弱运行。

冶炼端：因云南大部分地区无明显降水，河道来水总体偏少，且气象较为干旱，导致水电供应不足，当地电解铝企业再次接到压减负荷通知。据统计，此次云南省电解铝减产产能大体在78-80万吨，电解铝供应压力缓解。 

消费端：全国铝加工企业基本处于季节性开工回升的趋势，管控彻底放开后，终端地产、汽车、电力等行业也陆续复苏，叠加政策刺激下企业信心较浓，开工情况稳步向好，仅合金方面，企业新增订单量不及预期，主因终端汽车板块复苏进度较为缓慢。

库存端：SMM统计国内电解铝锭社会库存126.8万吨，较1月底库存月度增加28.2万吨，较2022年2月份历史同期库存增加15.1万吨，较春节前库存累计增加52.4万吨。截止2月28日，LME库存55.5万吨，较上月底的40.7万吨增加了14.8万吨。

■策略

单边：沪铝主力合约大致运行区间为18200-19800元/吨，沿18200元/吨一线逢低做多，跨品种多配。

套利：跨期正套。

■风险

1、流动性超预期收紧

2、海外能源价格波动超预期

3、国内消费复苏不及预期 

工业硅：消费增长，库存降低，现货价格小幅震荡

策略摘要

工业硅品种：2月间供应方面，节后复工复产，西北地区开工提升，产量增加。3月份，西南地区仍有减产，但新疆开工或继续提升，整体供应较2月相比小幅增加。消费端，2月下游多晶硅产量小幅降低，有机硅与铝合金消费增加。预计3月份几大下游消费领域对工业硅消费均将保持增长，整体对工业硅需求增加。综合来看，3月供应增量有限，消费增量明显，库存或继续降低。

目前现货与期货价格均处于较低位置，价格处于西南地区生产成本之下，在消费好转情况下，现货价格与期货价格或均会出现上涨，可在17000以内逢低谨慎做多。

核心观点

■2022年2月产业链各环节情况梳理

原料端：2月间，原料硅石价格维稳，还原剂石油焦价格小幅波动，部分地区硅煤价格小幅上涨，云南部分地区电价小幅上涨，2月生产成本小幅提升，3月生产成本预计维稳。

生产端：2月间，受春节后复工复产，产量增加，根据百川盈孚统计数据，22023年2月中国工业硅产量26.78万吨，同比增加 9.66%，环比增加3.6%。3月预计西北地区产量会增加，但西南地区成本较高，产量可能会进一步降低，总体产量预计小幅增长。

消费端：2月份总天数较少，下游产量环比增长不明显。2月多晶硅产量约为10.0万吨，与前一月小幅降低。有机硅开工提升，2月单体产量约30.5万吨。节后复工复产，铝合金开工提升。2月国内工业硅下游消费合计消费量约24万吨，出口约5万吨。3月预计多晶硅继续增产，对工业硅消费将增加，有机硅与铝合金随着终端消费恢复，开工也会继续提升。

库存：据百川，截止2月底，中国工业硅行业库存合计约22.67万吨，较1月底降低1.43万吨。其中社会库存11.20万吨，黄埔港3.80万吨，昆明港4.80万吨，天津港2.60万吨，厂库11.30万吨。

2月生产端与消费端均有增加，但消费端增长更加明显，整体库存有所降低，如果价格持续低迷， 3月西南地区仍有减产计划，若新疆供应量增加有限，库存或继续降低。

价格：2月份，工业硅价格小幅上涨后持稳，截止月底华东通氧553均价17350元/吨，华东421均价18650元/吨。目前现货价格已跌破西南地区部分生产成本，高成本企业停炉，西北地区开炉数量增加，整体目前处于去库阶段，但由于期现贸易商及西北地区出货及消费不及预期，现货价格上涨动力不足，价格整体相对持稳。3月生产端增加较少，消费端有望增长较多，预计库存会进一步降低。如果消费端改善，供应增加有限，3月工业硅价格有望再次反弹。

■策略

目前现货与期货价格均处于较低位置，价格处于西南地区生产成本之下，在消费好转情况下，现货价格与期货价格或均会出现上涨，可逢低谨慎做多。

■风险

1、下游工厂开工及订单情况影响消费

2、多晶硅投产及终端光伏装机情况影响消费预期

3、主产区电力供应情况影响供应

钴锂：供应缓增 市场观望情绪浓重

策略摘要

锂：供应方面，青海盐湖端产量逐步释放，2月份国内碳酸锂产量小幅增加；氯化锂供应链较稳，未有增减情况发生。消费方面，2月份传统行业如润滑剂、玻璃、陶瓷和合金等需求较弱，采购拿货谨慎，终端消费如电子产品等需求情况不佳，市场整体稳中偏弱。成本方面，受供需两端同步影响，原料价格有所松动，成本压力有所减轻。库存方面，碳酸锂与氢氧化锂库存量逐步累积。市场价格方面，2月份国内工业级碳酸锂价格在35.4-43.9万元/吨，电池级在39.1-46.8万元/吨附近，均较上月均价下调，但目前下游需求不佳，预计3月份价格上涨困难；对于氢氧化锂，2月份价格比较低迷，电池级粗粒氢氧化锂成交价在43.1-48.2万元/吨之间，较上月均价下降，预计3月份价格也呈弱稳趋势。

钴：供应方面，2月份国内四氧化三钴、硫酸钴产量环比增加，呈上升走势。消费方面，目前终端需求整体恢复缓慢，下游对原材料的购买力较弱。成本方面，电解钴原料价格下调，钴成本压力缓解，受原料价格影响，利润整体上行。库存方面，2月份四氧化三钴和硫酸钴库存量均小幅下降。市场价格方面，2月份整体价格相对低迷，四氧化三钴报价为 16.5-17.5万元/吨，价格下跌；硫酸钴报价为 3.9-4.1万元/吨，较前月均价下调0.47万元/吨，但2月份最后一周金属钴报价上涨，预计3月份钴市行情上涨动力加大下跌压力仍存。

■风险点

1、锂盐下游消费需求和成本影响市场价格

2、钴盐需求端形势暂不明朗

钢材：钢价宽幅震荡 关注旺季需求

策略摘要

2023年以来钢材价格在300点内反复宽幅震荡。供需在2月份季节性恢复，库存缓慢去化，产销存总体处于历史低位水平。由于钢材产能充足，钢厂利润将决定于后续行业是否能维持健康发展。3月是传统的消费旺季，需求大概率继续回升，但钢材价格向上受到产能充足压制，向下受到铁矿及煤炭原料高成本支撑，单边策略缺乏充足想象空间，套利策略可以考虑作为原料的空配。

核心观点

■ 市场分析

2月份的钢材呈现震荡微涨走势，宏观方面：海外市场对钢价的影响减弱，价格更多回归国内基本面情况。春节过后，2月中上旬国内宏观经济复苏缓慢，市场情绪谨慎悲观，钢材价格弱反馈下跌。中下旬开始，制造业带动板材消费好转，一定程度对冲了建材消费的不足，整体需求斜率回归正常，叠加原料高成本支撑和推动，各项宏观经济数据超预期表现，钢材利润好转，价格震荡上行。期货方面：2月螺纹2305期货合约收于4174元/吨，月度环比上涨31元/吨，热卷2305合约收于4260元/吨，月度环比上涨106元/吨。现货方面：上海螺纹4286元/吨，月度环比上涨102元/吨，上海热卷价格4336元/吨，月度环比上涨129元/吨。

供给方面：根据Mysteel调研247家钢厂高炉开工率81.07%，环比上周增加0.09%，同比去年增加6.35%；高炉炼铁产能利用率87.15%，环比增加0.18%，同比增加5.66%；钢厂盈利率42.86%，环比增加3.9%，同比下降40.69%；日均铁水产量228.21万吨，环比下降0.06万吨，同比下降9.8万吨。节后钢材供应季节性回升，但受市场情绪和利润压制，产量回升程度偏弱。

消费方面：根据钢联公布最新五大材周度表观需求982.88万吨，环比增加19.82万吨，其中螺纹表观需求309.39万吨，环比增加15.71万吨，热卷表观消费321.29万吨，环比增加6.2万吨。2月钢材需求整体偏弱恢复，制造业用钢略好于建筑用钢，地产前端拿地及后端销售同步转好，3月是传统的消费旺季，等待需求的进一步验证。

库存方面：根据Mysteel调研全国五大材库存加总2319.93万吨，环比下降35.63万吨，其中螺纹库存1238.88万吨，环比下降14.36万吨，热卷库存373.6万吨，环比下降12.94万吨。节后库存处于历史低位，但全月去库节奏偏缓，库存货权多集中在钢厂手中，中下游库存偏低开始小幅补库。

整体来看，2023年以来钢材价格在300点内反复宽幅震荡。供需在2月份季节性恢复，库存缓慢去化，产销存总体处于历史低位水平。由于钢材产能充足，钢厂利润将通过产量的调节，来决定后续行业是否能维持健康发展。3月是传统的消费旺季，需求大概率继续回升，但钢材价格向上受到产能充足压制，向下受到铁矿及煤炭原料高成本支撑，单边策略缺乏充足想象空间，套利策略可以考虑作为原料的空配。

■ 策略

单边：震荡运行

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

旺季需求表现、钢厂利润、国内经济及地产情况、两会政策等。

铁矿石：政策影响再现 市场波动加剧

策略摘要

整体来看：铁矿石发运总量虽有所回升但仍处于较低水平，叠加废钢到货恢复疫情前同期水平仍有较大难度，供应方面仍然偏紧。需求方面，随着钢厂复工复产，铁水产量稳步回升，带来铁矿的需求增量，预计仍有补库需求。库存方面港口库存持续去化，厂内库存小幅微增。因此铁矿仍然给出看涨的观点，但是政策影响仍需引起高度重视，关注政策的变化调整交易节奏。

核心观点

■ 市场分析

铁矿保持震荡偏强的格局，市场波动加剧宽幅震荡，2月主力合约2305收于888.5元/吨，较上月涨幅2.6%。

供应方面：上周Mysteel公布数据，全球铁矿石发运总量2890万吨，环比上周增加90万吨。澳洲发运量1801万吨，环比增加41万吨。巴西发运量592万吨，环比增加49万吨。非主流发运497万吨，环比增加1万吨。发运总量有所回升，但仍处于较低水平。

需求方面：Mysteel调研247家钢厂高炉开工率81.07%，环比上周增加0.26%，同比去年增加14.6%；高炉炼铁产能利用率87.15%，环比增加0.18%，同比增加5.66%；钢厂盈利率42.86%，环比增加3.9%，同比下降40.69%；日均铁水产量234.36万吨，环比增加0.26万吨，同比增加14.6万吨。钢厂盈利有所恢复，生产积极性较高。

库存方面：Mysteel统计全国45个港口进口铁矿库存为14000.56万吨，环比降222.7万吨；日均疏港量321.77万吨增2.48万吨。分量方面，澳矿6563.98万吨降44.05万吨，巴西矿4884.97万吨降110.93万吨；贸易矿8214.23万吨降86.74万吨，球团689.95万吨增35.97万吨，精粉1111.32万吨降42.98万吨，块矿2103.33万吨降51.18万吨，粗粉10095.96万吨降164.51万吨；在港船舶数74条降18条。Mysteel统计新口径114家钢厂进口烧结粉总库存2482.48万吨，环比上期增2.74万吨。烧结粉总日耗107.12万吨，降3.75万吨。港口库存持续去化，厂内库存微增。

整体来看；铁矿石发运总量虽有所回升但仍处于较低水平，叠加废钢到货恢复疫情前同期水平仍有较大难度，供应方面仍然偏紧。需求方面，随着钢厂复工复产，铁水产量稳步回升，带来铁矿的需求增量，预计仍有补库需求。库存方面港口库存持续去化，厂内库存小幅微增。铁矿仍然给出看涨的观点，但是政策影响仍需引起高度重视，关注政策的变化调整交易节奏，中长期我们仍保持谨慎看涨的策略。

■ 策略

单边：看涨

跨期：无

跨品种：无

期现：无

期权：择机买入看涨期权

■ 风险

北方限产政策，高炉检修情况，钢厂利润情况，淡季需求水平等。

焦炭焦煤：安全事故影响 双焦持稳上涨

策略摘要

目前钢厂焦炭库存偏低，普遍有一定补库需求，伴随煤价上涨和矿难事故影响，焦炭成本有所上移，部分焦企已开始提涨，预计短期焦炭保持震荡偏强运行。目前原煤因安全检查供应受阻，焦企对煤矿的需求较为积极，焦炭提涨也会支撑盘面价格，预计短期焦煤维持震荡偏强运行，后期随着澳煤的增量会有向下的风险。

核心观点

■ 市场分析

焦炭方面，纵观2月，主力合约2305先跌后涨，盘面最终收于2901.5元/吨，环比上涨75元/吨，涨幅为2.65%。宏观政策方面：多地政府下调首套房贷利率，再度表现出对于地产的强力支持态度，加之疫后服务业和工业的内生性修复，可以进一步建立起对远端的乐观预期。海外经济韧性犹存，实质性衰退并未发生，也使得中国出口仍有较强韧性。即将迎来两会，诸多年度经济政策即将出台落地。

从供给端看：本周Mysteel统计独立焦企全样本：产能利用率为72.5%，减0.1%；焦炭日均产量66.9万吨，增0.1万吨，焦炭库存109.4万吨，下降7.8万吨，炼焦煤总库存980.2万吨，增10.7万吨，焦煤可用天数11.0天，增0.1天。提涨背景下，焦企多正常开工，场内库存持续去化，受环保影响部分企业有限产。

从消费端看：本周Mysteel调研247家钢厂高炉开工率81.07%，环比上周增加0.09%，同比去年增加6.35%；高炉炼铁产能利用率87.15%，环比增加0.18%，同比增加5.66%；钢厂盈利率42.86%，环比增加3.90%，同比下降40.69%；日均铁水产量234.36万吨，环比增加0.26万吨，同比增加14.60万吨。虽节后开工率及产能均在上升，但总体供应较同期仍处于低位。钢厂复产周期，铁水产量提升，对原料的采购需求较高。

从库存看：本周Mysteel统计全国247家钢厂焦炭库存672.42万吨，增11.8万吨，焦炭可用天数12.98天，增0.1天；230家焦企焦炭库存65.8万吨，减3.5万吨；全样本焦炭总库存109.4万吨，减7.8万吨。

焦煤方面，纵观2月，主力合约2305先略微调整后大幅上涨，盘面最终收于2013.5元/吨，环比上涨181元/吨，涨幅为9.88%。受产地安全事故的影响，煤矿安全检查严格执行，加上两会即将召开，焦煤供应持续受到制约，山西地区煤矿库存下降明显。

从消费端看：本周Mysteel统计全国230家独立焦企样本：产能利用率为74.6%，减0.6%；焦炭日均产量56.7万吨，减0.3万吨，焦炭库存65.8万吨，减3.5万吨。焦企库存偏低，对原煤采购需求偏强，下游采购积极性开始好转，煤矿出货顺畅。

从库存看：本周Mysteel统计全国247家钢厂样本：炼焦煤库存834.6万吨，增5万吨；230家独立焦企样本：炼焦煤库存858.6万吨，增7万吨，焦煤可用天数11.4天，增加0.1天。

综合来看：目前钢厂焦炭库存偏低，普遍有一定补库需求，伴随煤价上涨和矿难事故影响，焦炭成本有所上移，部分焦企已开始提涨，预计短期焦炭保持震荡偏强运行。目前原煤因安全检查供应受阻，焦企对煤矿的需求较为积极，焦炭提涨也会支撑盘面价格，预计短期焦煤维持震荡偏强运行，后期随着澳煤的增量会有向下的风险。

■ 策略

焦炭方面：震荡偏强

焦煤方面：震荡偏强

跨品种：无

期现：无

期权：无

■ 风险

成材需求表现，焦化利润，下游采购意愿，煤炭进口等关注及风险点。

动力煤：市场观望情绪较浓 煤价持续弱势运行

策略摘要

动力煤品种：产地煤价本月降幅较大，港口煤价持续回落，观望情绪浓厚。当前正处于用煤淡季，电厂日耗持续下行。目前供需双弱，煤价进入博弈僵持阶段，短期煤价弱势运行。由于期货的流动性严重不足，因此期货建议继续保持观望。

核心观点

■ 市场分析

期货与现货价格：产地指数：截至3月3日,榆林5800大卡指数1052元，环比上个月下跌133元；鄂尔多斯5000大卡指数775元，环比上个月下跌55元；大同5500大卡指数998元，环比上个月下跌60元。港口指数：截至3月3日，CCI进口4700指数852元，环比上个月涨12元，CCI进口3800指数672元，环比上个月涨35元。

港口方面：截至到3月3日，北方港口总库存为1424万吨，环比上个月下降102万吨。当前北港库存有所去化，港口贸易商观望情绪较浓，成交依然偏少。

电厂方面：截至3月2日，沿海8省电厂电煤库存3043万吨，电厂库存环比上月同期减少288万吨；平均可用天数为15天。电厂日耗204万吨，环比上月同期增加35万吨；供煤211万吨，环比上月同期增46万吨。

海运费：截止到3月3日，海运煤炭运价指数（OCFI）报于812.04，沿海煤炭运价大概率保持弱势运行态势。

整体来看，主产地方面，主产地煤矿由于矿难及两会影响，供应有所收缩，坑口煤价以下跌为主，贸易商观望情绪较浓，销售有所放缓；港口方面，由于当前下游电厂日耗减少，终端采购意愿减少，港口实际成交较少，市场处于博弈僵持阶段；进口煤方面，澳煤进口政策开放，进口煤市场继续走弱，市场报价持续下跌。总体来看，产地煤价本月降幅较大，港口煤价持续回落，观望情绪浓厚。当前正处于用煤淡季，目前供需双弱，煤价进入博弈僵持阶段，短期煤价弱势运行。由于期货的流动性严重不足，因此期货建议继续保持观望。

■ 策略

单边：中性观望

期现：无

期权：无

■ 风险

政策的调整，市场煤需求表现，运输瓶颈影响，煤矿安全事故等，欧美能源危机情况，宏观大环境等，进口煤超预期。

玻璃纯碱：玻璃需求启动缓慢 纯碱需求稳中有升

策略摘要

玻璃纯碱品种：虽然房地产政策刺激改善远端需求预期，但玻璃仍面临库存过高的问题，价格受到压制，短期玻璃维持震荡偏弱走势。纯碱整体需求稳中有升，供给高位且刚性，产量相对稳定，考虑到纯碱各环节库存仍处于历史低位，预计纯碱供需错配格局延续至三季度，短期继续看好2023上半年纯碱价格。

核心观点

■ 市场分析

玻璃方面，2月玻璃期货主力05合约震荡下行，收于1520元/吨，全月下跌103元/吨，跌幅6.35%。现货方面，2月浮法玻璃现货市场表现平淡，国内均价为1677元/吨，环比1月上涨3.45%，下游需求启动缓慢，持续累库，部分经销商低价抛售。供给端，2月份浮法玻璃产能利用率78.98%，环比减少0.25%，整体产能有所下滑。玻璃总产量441.95万吨，环比减少9.97%。需求端，2月浮法玻璃下游需求表现不佳，华南华中市场刚需采购为主，观望情绪浓厚，华北地区下游成交一般。库存端，玻璃厂库存持续累积，全国浮法玻璃样本企业总库存8149.07万重箱，环比1月底增加7.05%。

纯碱方面，2月纯碱期货主力05合约宽幅震荡，收盘2929元/吨，全月下跌48元/吨，跌幅1.61%。现货方面，2月国内纯碱市场延续上涨趋势。隆众资讯数据监测，2023年2月份纯碱企业产量为245.1万吨，环比减少9.21%，有所下滑，纯碱整体开工率为92.16%，环比提升0.96%，开工率仍维持高位。库存方面，2月初纯碱库存31.67万吨，月底纯碱库存29.25万吨，库存减少2.42万吨，下跌7.64%，2月产销尚可，下游订单充足，纯碱整体维持去库状态。

整体来看，玻璃方面，玻璃下游观望情绪浓厚，终端需求恢复缓慢。虽然在国家持续不断的地产政策扶持下，可能后续玻璃的需求逐渐好转，但玻璃库存持续累积，当前仍面临库存过高的问题，价格受到压制，短期玻璃维持震荡偏弱走势。纯碱方面，重碱需求维持强势，轻碱需求较弱，但国内疫后消费改善确定性较高，轻碱消费有望好转，整体纯碱需求稳中有升。目前纯碱供给高位且刚性，产量相对稳定。考虑到纯碱各环节库存仍处于历史低位，疫情结束需求复苏和地产利好带动远期预期情况下，预计纯碱供需错配格局延续至三季度，短期继续看好2023上半年纯碱价格。

■ 策略

玻璃方面：偏弱震荡

纯碱方面：看涨

跨品种：多纯碱2305空玻璃2305/多纯碱2309空玻璃2309

跨期：多纯碱2305/2309空纯碱2401

■ 风险

房地产政策，光伏产业投产，纯碱出口数据，浮法玻璃产线复产冷修情况，宏观经济环境变化等。

油脂：报告或再添利好，油脂震荡偏强格局延续

■   市场分析

2月份三大油脂期货盘面上涨，棕榈油涨幅最大，菜籽油涨幅较小。主要由于随着气温升高，国内棕榈油成交明显好转，豆油则因为油厂缺豆以及检修计划等因素，开机率有所下降，豆油产量降低，现货供应整体偏紧，基差较为坚挺，期货行情受支撑。后市看，豆油方面，USDA最新出口销售数据显示，截止2月23日，2022/23年度累计对华出口销售3022.05万吨，较去年同期增长15.37%，美豆销售进度偏快；随着巴西新豆批量上市，全球的大豆需求开始转移到南美，Mysteel农产品统计数据显示，截止2月28日，2月份以来巴西港口对中国发船总量为522.9万吨，环比增加60.5万吨。3月3日，据外媒报道，因为作物受到干旱和高温的持续影响，布宜诺斯艾利斯谷物交易所表示计划第四次下调2022/23年度阿根廷大豆产量。3月9日01:00，美国农业部（USDA）将公布3月份供需报告，USDA上月大幅下调阿根廷大豆产量预估。路透调查显示，预计USDA将在3月月报中，下调2022/23年度阿根廷大豆产量预估400万吨至3665万吨。国内方面，下游需求一般，受大豆到港不足的影响，近期国内油厂开机率继续维持低位，现货供应较为紧张，中储粮网定于3月8日上午10:00组织34839吨21年产进口大豆原油基差竞拍以缓解目前现货紧缺局面，预计豆油行情震荡偏强。棕榈油方面，近期马来西亚和印尼棕榈油主产区遭遇洪水袭击，引发市场对棕榈油生产的担忧，3月10日12:30，MPOB将公布马来西亚棕榈油供需报告，洪水是否造成减产将得到验证。国内方面，随着气温上升，华东、华南18度棕榈油性价比显现，下游开始替代豆油使用，整体餐饮消费较前期有所改善。预计棕榈油价格受供应和需求的利多影响震荡偏强。菜籽油方面，加拿大农业部在2月份月报里预测2023/24年度加拿大油菜籽种植面积略有提高，基于天气正常以及趋势单产，油菜籽产量预计为1850万吨，上年1817万吨，加拿大油菜籽供应增加背景下，国内进口利润可观，进口菜籽陆续到港，菜籽开机率处于高位。整体看，国内菜油当前供应较为充足，需求一般，预计短期内菜油仍以累库为主，当前菜油或跟随豆油、棕榈油保持震荡运行，且在三大油脂中表现弱于其他品种，可关注菜油与豆油、棕榈油价差收窄的套利操作。自2022年7月22日俄乌两国签署了黑海谷物出口的平行协议后，乌克兰顺利出口2000多万吨谷物和其他农产品。但协议将在3月18日到期。虽然俄罗斯和联合国去年7月底签署的备忘录，联合国官员同意努力解除俄罗斯在出口农产品和化肥方面遇到的限制。但是迄今为止，俄罗斯本国农产品和化肥出口依然受到西方制裁。后面继续关注黑海谷物协议进展，若谈判不顺利，将会对相关品种贸易有较大影响从而引发供应紧张。3月12日14:00，北美地区开始实行夏令时，美国和加拿大金融市场交易时间和经济数据公布时间将较冬令时提前一小时。

■   策略

单边中性

■   风险

无

油料：花生价格高位运行，市场走货较为一般

大豆观点

■   市场分析

2月国内花生价格维持震荡。受中储粮以及黑龙江省储大豆持续收购市场底部支撑，现货价格稳中偏强。后市来看，从供需角度看，大豆底部的支撑作用依然较强，价格下行空间有限，但基层余量也较多，对价格也形成一定的压力，因此价格上行空间主要依托于需求端的带动。后续还需要持续关注政策变化带来的需求变化。

■   策略

单边中性

■   风险

无

花生观点

■   市场分析

2月国内花生价格继续走高。截止至3月3日全国花生通货米均价为11580元/吨，环比增长720元/吨，涨幅7.1%。2月初节日氛围消散，市场需求略显疲软。2月中旬开封龙大、中粮、莒南工厂相继入市收购，为花生行情注入镇定剂。进入下旬，两广等销区市场备货需求增加，产区供应矛盾突出，花生价格持续上涨。预计3月花生价格高位震荡运行。

■   策略

单边中性

■   风险

需求走弱

饲料：供应端持续偏紧，豆粕长期仍有上涨空间

粕类观点

■   市场分析

国外方面，截至2月23日，巴西2022/23年度大豆收获进度为33%，高于一周前的25%，低于去年同期的43%，受到不利天气影响巴西大豆收割进度还是慢于往年。阿根廷方面，天气预报显示3月阿根廷仍将维持干旱天气，且阿根廷大豆作物状况评级持续较差，本月阿根廷受到干旱天气和霜冻的双重袭击对作物影响较大，预计阿根廷大豆产量大概率低于4000万吨，甚至有跌破3500万吨的风险，3月USDA或将继续调低阿根廷大豆产量预估。国内方面，受短期国内大豆不足的影响，近两周国内油厂开机率徘徊在40%的低位附近，部分油厂手上头寸有限，现货可售量少，有现货的油厂挺价积极。南美巴西收获进度和阿根廷大豆生长情况仍需密切关注，以及巴西大豆新作贴水是否进一步下降。整体来看，新年度全球大豆供需格局仍将维持紧平衡的状态，在阿根廷天气炒作未结束及短期国内缺豆的背景下，豆粕仍有上涨空间。

■   策略

单边谨慎看涨

■   风险

产区降雨改善

玉米观点

■   市场分析

国际方面，巴西政府外贸秘书处（SECEX）公布数据显示，2023年2月份巴西玉米出口总量为228万吨，比去年2月份的出口增长约3倍，创下2016年以来的同月最高出口量。自去年中国对巴西开放了市场，叠加其自身产量大幅提高，长期利于巴西玉米的出口。国内方面，从供应上看，东北产区经历一波地趴粮销售高峰后，三月份地趴粮售粮接近尾声，基层余粮下降，粮源转移到贸易商手中，市场有效供应将取决于贸易商出货心态。接下来将是余粮消耗与企业建库之间的博弈。三月份国际方面需重点关注美国农业部月度报告与面积种植报告，以及俄乌新一轮黑海谷物出口协议。预计短期内玉米价格偏强震荡运行。

■   策略

单边中性

■   风险

饲料需求持续走弱

养殖：供应压力逐步显现，猪价或再度走弱

生猪观点

■   市场分析

2月初由于生猪行业进入深度亏损状态，屠宰企业冻品入库需求涌现导致开工率上升，从而为猪价的下行提供了支撑，而随后到来的二次育肥则为猪价的回暖提供了上涨动力。二次育肥与压栏情绪的炒作使得猪价经历了半个月的涨幅，与此同时母猪，仔猪的价格均有较大幅度上涨。2月下旬二次育肥出现后劲不足的情况，价格开始回落，月底农业农村部的能繁母猪数据为生猪产能定调后市场明显开始降温。从供应端来看，整个二月份的屠宰头均重处于缓慢上涨的趋势，说明目前生猪处于库存上涨的状态，随着出栏体重上涨，养殖成本会逐渐增加，后续生猪出栏压力会逐步显现。另外随着二次育肥入场的结束，会使得压栏惜售情绪瓦解。没有了上涨预期，散户的出栏也将重新回归理性。当前季节无论是出于成本还是消费对于大肥的出栏都及其不利，之前由于情绪导致的生猪库存累加有短时间内出清的风险。从需求端来看，二月份的需求在缓慢上升，但月底的屠宰开工率还不及月初屠宰企业建立冻品库存时的开工率，生猪消费的恢复缓慢与去年餐饮行业的失血过多有关。随着餐饮行业的逐步复苏预计未来生猪的消费还将保持缓慢增长。另外生猪消费弹性十分有限，靠缓慢的消费复苏难以消化目前产能的过剩以及未来可能出现的出栏压力。综合来看，在未来产能过剩已经确定的情况下5月合约从盘面给出了1000点的养殖利润，换算成单头有120元的养殖利润。2月初入场的二次育肥预计会在4月底开始出栏。预计3月的生猪供应压力会开始逐步显现，上涨预期向下跌预期的转换会先从盘面开始，未来盘面价格或再度走弱。

■   策略

单边谨慎看空

■   风险

无

鸡蛋观点

■   市场分析

供应方面，受春节前养殖企业集中淘汰影响，可淘老鸡相对有限，叠加春节后屠宰企业订单有限，鸡肉需求不足等因素，上月淘汰鸡缩量明显，并且短期内淘鸡量难有明显增加；2月新开产蛋鸡为去年10月份前后新补栏鸡苗，去年10月份蛋价高涨，养殖企业补栏积极性提升，据Mysteel农产品统计数据显示，鸡苗销量环比增加4.68%，新开产蛋鸡存栏量已高于淘汰量，供应偏紧格局有所缓解。需求方面，2月上半月主要以消耗前期库存为主，2月下半月因为销区务工人员复工复产、高校开学等利好因素影响，销区市场需求逐步恢复，并且由于2月鸡蛋现货价格在养殖成本线附近持续震荡，食品企业开始试探性补库，贸易商拿货积极性逐渐增加，需求偏紧格局逐步缓解。综合来看，鸡蛋市场从传统淡季逐步向供需两增方向发展，但豆粕玉米等饲用原料价格下跌之后对于现货价格支撑减弱，现货价格仍将维持震荡格局。短期来看预计盘面价格或将震荡运行，建议投资者谨慎观望。

■   策略

单边中性

■   风险

无

果蔬品：苹果高位拐头，红枣延续弱势

苹果市场分析

■   价格行情

期货方面，本月收盘苹果2305合约9054元/吨，环比下跌114元，跌幅1.24%。现货方面，山东栖霞地区80#商品果现货价格7600元/吨，环比上周持平，现货基差AP05-1450，环比下跌360。陕西延安地区70#苹果现货价格9000/吨，环比上月上涨1000元，现货基差AP05-50，环比上涨640。

■   苹果供需

截止3月1日，全国冷库库容量为611.88万吨，本月出库量84.43万吨，春节后产区去库速度放缓，西北产区倒库现象增多。据 Mysteel 农产品监测，本月广东批发市场到车较1月份减幅较大，节后大果价格下滑0.1元/斤左右。从国家农业农村部重点监测的六种水果批发价格走势情况来看，2023年2月春节后水果价格震荡运行，鸭梨及富士苹果价格小幅下跌。富士苹果月度批发价格较2023年1月下滑0.07元/公斤，跌幅0.79%。

■  后市展望

2月份春节后产地发货速度开始放缓，山东产区一二级货源成交有限，小级别等低价货源成交尚可，以小单车拉周边市场为主。陕西产区去库速度呈逐渐减缓的态势，电商及外贸订单均有所减少。甘肃产区炒货倒库热度较高，月内存在库存转移的情况，现发市场货源减少。辽宁产区客商增多，月内去库速度加快。由于炒货带动果农挺价情绪渐涨，实际成交较少，月内去库速度放缓。

节后市场进入淡季，整体氛围冷清，主要是框装和箱装货，拿货人员不多，终端补货力度不强，批发商按需发货。好货价格稳定，高价货源走量很差，低价货源走量也一般。2月下旬到车陆续恢复，但日内消化仍显不畅，市场中转冷库存在一定的积压。

3月进入销售旺季及清明备货阶段，后期关注需求恢复情况。

红枣市场分析

■   价格行情

期货方面，本月收盘红枣2305合约10240元/吨，环比下跌620元，跌幅5.71%。现货方面，新疆产区一级灰枣剩余有限，质量参差不齐，客商挑拣拿货，成交较少，价格暂时不具参考性。河北一级灰枣现货价格8400元/吨，环比下跌600元/吨，现货基差CJ01-1840，环比下跌260。

■  红枣供需

供应方面，阿克苏地区红枣剩余有限，参考原料统货价格4.60-5.80元/公斤。阿拉尔地区红枣余货有限，统货价格参考4.80-6.60元/公斤。喀什地区团场及地方未售货源有限，统货价格参考5.00-6.50元/公斤。实际成交根据品质不同，价格不一。据Mysteel农产品调研数据统计本周36家样本点物理库存在16014吨，较上周减少206吨，环比减少1.27%，同比增加57.80%。

■   后市展望

新疆产区灰枣未售余货较少，原料基本已锁定，大货集中在中上游企业，客商出疆返乡，价格小幅下调，枣农关注度降低，开始新季种植管理。运费继续下调，年前锁定货源陆续发回内地，销区利润仍走弱，运费或仍有下降空间。12-2月是传统旺季结束，即将进入消费淡季，4月份天气转暖，余货面临入库，叠加部分商户存在还款压力，持货商加速出货，现货或将弱势运行。期货盘面易受到资金关注，走势波动加剧，但期价高升水的结构令盘面整体承压。

软商品：市场信心仍有提振，郑棉震荡运行

棉花观点

■   市场分析

国际方面，本月前期在美元走强等宏观因素的影响下美棉价格受到打压，维持偏弱震荡的态势；月中USDA发布年度预期和月度供需报告，两份报告均调减了全球棉花产量，其中产量的减少主要来自于印度和巴西。叠加连续几周强劲的出口数据，美棉迎来反弹。后期需关注美棉出口数据向好的持续性，以及欧美加息节奏等宏观因素影响下的市场情绪。国内方面，春节市场预期兑现后，下游纺织企业复工复产速度加快，但订单落实量未及预期。叠加新棉上市速度的加快，供应端压力凸显，棉价出现回落。月末各项经济数据出炉，市场信心大幅增强，叠加两会临近，乐观情绪的主导下价格开始企稳反弹。后期需持续关注传统旺季下纺企的订单增加情况，以及近期甲流等季节性传染病对出行以及消费带来的影响，在订单及消费情况得到落实之前，预计棉价仍将维持震荡态势。

■   策略

单边中性

■   风险

无

纸浆观点

■   市场分析

截止2月，各港口纸浆库存206.47万吨，较上月增长19.16%，总体库存量上升明显。近期汇已保持在6.90附近，进口成本仍然维持高位，纸浆金融属性较强，需要密切关注离岸人民币兑换美元情况以及纸浆贴水情况。虽然外盘价格与汇率近期一直保持较高水平，对纸浆价格有一定的支撑。但是由于2月份各大港口纸浆库存量增长明显，且下游采集需求并没有预期高涨，不少业者纷纷降价出货。未来应该继续关注库存变化以及下游采购与销售情况。预计未来一段时间纸浆将维持偏弱震荡的态势。

■   策略

单边中性

■   风险

无

金融期货市场流动性：股指期货资金流入，国债期货资金流入

股指期货流动性情况：

2023年3月3日，沪深300期货(IF)成交992.61亿元，较上一交易日增加17.79%；持仓金额2605.24亿元，较上一交易日增加3.86%；成交持仓比为0.38。中证500期货(IC)成交811.27亿元，较上一交易日增加16.84%；持仓金额3586.66亿元，较上一交易日增加0.99%；成交持仓比为0.23。上证50(IH)成交436.98亿元，较上一交易日增加9.87%；持仓金额1061.03亿元，较上一交易日增加2.35%；成交持仓比为0.41。

国债期货流动性情况：

2023年3月3日，2年期债(TS)成交858.16亿元，较上一交易日增加28.26%；持仓金额1089.57亿元，较上一交易日增加6.15%；成交持仓比为0.79。5年期债(TF)成交508.04亿元，较上一交易日增加11.0%；持仓金额958.01亿元，较上一交易日增加0.87%；成交持仓比为0.53。10年期债(T)成交737.8亿元，较上一交易日增加5.68%；持仓金额1657.43亿元，较上一交易日增加1.19%；成交持仓比为0.45。

商品期货市场流动性：黄金增仓首位，铜减仓首位

品种流动性情况：

2023年3月3日，铜减仓33.14亿元，环比减少2.19%，位于当日全品种减仓排名首位。黄金增仓47.78亿元，环比增加4.72%，位于当日全品种增仓排名首位；纯碱、白糖5日、10日滚动增仓最多；白银5日、10日滚动减仓最多。成交金额上，螺纹钢、原油、黄金分别成交801.77亿元、775.07亿元和600.65亿元（环比：31.02%、-26.15%、-5.38%)，位于当日成交金额排名前三名。

板块流动性情况：

本报告板块划分采用Wind大类商品划分标准，共分为有色、油脂油料、软商品、农副产品、能源、煤焦钢矿、化工、贵金属、谷物和非金属建材10个板块。2023年3月3日，化工板块位于增仓首位；有色板块位于减仓首位。成交量上化工、油脂油料、有色分别成交3198.32亿元、2162.5亿元和2017.53亿元，位于当日板块成交金额排名前三；谷物、农副产品、非金属建材板块成交低迷。